天量信贷重来，然后呢？

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天量信贷重来，然后呢？

更新于2019年2月18日 07:17徐瑾：2019注定是宽松的一年，但这一次宽松的结果，却很难比拟往昔的结果；历史不会简单重复两次，单靠货币宽松无法实现复苏。



春节刚过，货币宽松的苗头重新呈现，新增社会融资规模远超四万亿，创下历史记录。2月15日，根据中国人民银行数据，2019年1月新增社会融资规模和新增人民币贷款规模分别达到4.64万亿元和3.23万亿元，同比分别多增1.56万亿元和3300亿元。这些新增的社会融资来自哪里？根据央行数据，对实体经济发放的人民币贷款增加3.57万亿元，同比多增8818亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加343亿元，同比多增77亿元；委托贷款减少699亿元，同比少减10亿元；信托贷款增加345亿元，同比少增52亿元；未贴现的银行承兑汇票增加3786亿元，同比多增2349亿元；企业债券净融资4990亿元，同比多3768亿元；地方政府专项债券净融资1088亿元，同比多1088亿元；非金融企业境内股票融资293亿元，同比少207亿元。由此可见，新增贷款占据大头，未贴现汇票和债券业务也出现大幅增加。有朋友在公号《徐瑾经济人》问怎么看，我觉得一言以蔽之，银行想送钱，企业想拿钱。银行的压力，更多也是来自经济下行的压力。信贷宽松的趋势，这一次看起来也波及一些中小企业，根据FT近期对36家中小企业的调查发现信贷有所松动，45%的受访者表示很容易获得银行抵押贷款。然而，这种影响更多是表面，银行对抵押要求和贷款审核要求并没有放松，从一些银行业者的反馈来看，虽然有普惠金融等口号，但在银行内部对于中小企业热情目前并不算高，一方面以抵押贷为主，一方面低风险的票据业务成为主要增量。货币政策今年宽松是板上钉钉，但从数量来看，1月很可能成为顶点。问题在于，宽松是否可以改变经济下行趋势？答案是很难。近年来金融市场一直苦于没有好的投资品，去杠杆政策推行之后以前隐藏的违约压力有所浮现，不仅非标准化产品（如各类P2P产品）雷声阵阵，标准化的信用债与银行贷款的违约率也在提升。银行挣扎于资产荒，其本质在于实体经济的困境。从银行角度而言，每年年初银行都有抢先放贷的冲动，以求早日获利（贷款利息），顺理成章，而资产荒只会增强银行这样的冲动。从企业角度而言，庞大资产规模与低下回报率的矛盾，让他们一直有储备流动性的需求。两边需求共振，1月社融冲量事成必然。货币政策可以在经济繁茂的时候踩下刹车，或者在经济低落时候加大油门，但是本质上无法改变经济的整体趋势，很大程度上只能视为对冲。当前信贷数据狂飙背后，其实是工业利润的放缓，典型表现之一1月份中国CPI、PPI均表现不佳，1月份官方PPI仅同比上涨0.1%，为2016年9月以来最低。从业界看重的PMI指数（Purchasing Managers' Index，采购经理指数）而言，低于50就是经济荣枯分界线，而财新经季节性调整的2019年1月制造业PMI降至48.3。从草根信息看同样有所印证，不少中小企业年前已破例提前放假，往年春节总被议论的民工荒已经成为往事，即使新经济的典范滴滴之类在年后也传出裁员2000新闻。宽松货币政策，在民间一直有大水漫灌的批评，但是在2008年金融危机之后成为潮流，无论美国还是日本都竞相开始宽松。初看起来，货币宽松好像为美国和日本都带来了不同程度复苏，但这一结论这可能忽视了与货币政策配套的财政政策以及结构改革。以宽松与否在评论货币政策是否正确，并不合适，正如仅从货币政策来评价经济政策应对，也不全面。更进一步，宽松货币政策本身的有效性，其实也存在争议。以日本为例，安倍晋三2012年底上台后特推出安倍经济学，其中之一就是宽松货币政策，政策目标是2%的通胀目标，日本央行这些年为此一直努力，购买了大量国债。遗憾的是，五年过去了，虽然日本经济有所复兴趋势，但是2%这一政策目前尚未实现，甚至货币对于日本经济效果到底如何，也有不同意见。日本前任央行行长白川方明在2008担任央行行长，他在2013年提前离职，2018出版了一本著作谈及自己在日本央行的39年生涯。在接受日本媒体采访时候，他公开表示如果将金融宽松政策与物价及汇率紧密挂钩，继续被迫无休止地购买国债，那么会让财政已经恶化的日本陷入“财政支配”状态，更无从保障经济和金融体系的稳定。换而言之，所谓的“直升机撒钱”并不能真的带来繁荣，一位大企业的老总曾经对白川方明说“每次听到只要撒钱就能搞好经济这种论调时，总觉得自己奋斗一生的工作的价值遭到了否定”，他认为这体现了“健全感觉”。这种企业家与其表现出的健全感觉，恰恰才是经济复兴的核心。货币是现代经济核心，货币政策也日渐成为专业人士的领域，但这并不意味着货币政策可以脱离实体经济，在虚空之中制造财富，在其领域之外施展魔力。回到中国，2019注定是宽松的一年，但这一次宽松的结果，却很难比拟往昔的结果，历史不会简单重复两次，人不可能幸运地连着避开两次同样的坑。单靠货币宽松无法尽其全功，只能拖延颓势，所需要的结构化改革才应该是大戏主角。如果主角迟迟未上台，而太早就把手中的政策工具用完，未来面临的压力恐怕难以乐观。注：本文代表作者本人观点，作者亦为经济人读书会创始人，更多可见公号徐瑾经济人（ID:econhomo）。

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