请珍惜一轮来之不易的牛市

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请珍惜一轮来之不易的牛市

更新于2019年3月14日 06:20黄凡：在“熊长牛短”的A股中牛市难得，对二级市场投资人而言，建议把握牛市机会“敢于获利”的同时，走上投资的正道。



2019年以来，国内股市出人意料地呈现出超强之势，代表A股主流的沪深300指数连续8周上涨、累计涨幅超过30%后才有所回调。阔别了4年之久的牛市确实来了，投行才俊们纷纷为这一轮牛市冠上“复兴牛”、“强国牛”等一系列高大上的名字。然而说到底，这仅是高层为解决经济增速下行、股权质押爆雷、债务频频违约、社会直接融资积弱等一系列难题而发动的一轮牛市而已，因此，有人戏称这一轮的牛市是“爆雷牛”。与2015年发动的“涨价去库存”一举解决房地产市场不振的局面异曲同工。就在三个月前的去年12月份，当A股持续下跌、市场内外风声鹤唳、股市投资人最感失望之际，笔者在FT中文网撰写了《不要浪费这一轮难得的熊市》一文，力劝二级市场投资人、证券市场监管者、上市公司经营者都把握机会“有所作为”。现在久违了的牛市终于来了。在“熊长牛短”的A股中牛市难得，我想就以“请珍惜一轮来之不易的牛市”为题，给各方再提供一些参考建议吧。一，对上市公司的经营者而言，建议勇于抗拒市场暴利诱惑，潜心经营好企业。牛市终于来了，得益于二级市场一亿多散户的“人多力量大”，再加上国内股市多有炒概念、炒题材、炒小盘等“光荣传统”，一时间各种概念横空出世，绩差股、爆雷股价格转眼翻倍。前期陷入“股权质押爆仓”、“商誉减记爆雷”等等窘境的民营老板们终于因股价大涨而“扬眉吐气”了，一时间，减持公告雪片般飞出，合演一出《胜利大逃亡》。为何出现前期无股不质押、质押就爆雷的窘境？我们不得不提一下过去几年的繁荣景象：大都市的有房者都成为千万富翁，民营企业家只要有办法搞上市，就可以在股市泡沫中畅泳，动辄身价百亿，而其中很多企业主业盈利能力有限，于是随意质押一点股票，就可以以“生态化反”、“多元化经营”等种种名义到处“买买买”……这是基于过去十年货币超发、债务膨胀而产生了的、诺贝尔经济学奖得主罗伯特•希勒教授所描绘的“非理性繁荣”。2015年泡沫登峰造极时，有一个段子：近半数上市公司利润不够买京沪深一套豪宅，但卖掉1%的股份就够买几套了！也真说不清楼市和股市哪个泡沫更大！为充分利用泡沫实现财富的最大化，部分企业家们以“市值管理”为主要目的通过股权质押融资进行盲目扩张、跨界并购。结果在急功近利的心态驱使下，买回来一大堆贵价“不良资产”。一旦潮水退去，就大面积爆雷。买回来的资产不值钱，但欠下的债务依然要还，质押的股份贬值又被迫要追加保证金，转眼间就从“亿万富翁”变成了“亿万负翁”。如果不是高层协调金融机构支持、组织“纾困基金”解救、到最后发起一场牛市动员人民群众的无穷力量来成功托市的话，许多的企业家就要因“爆仓”而彻底失去自己艰辛创造的企业了。现在，市场转眼变得火热，但过去三年间因非理性扩张而导致的一片狼藉应该依然记忆犹新，已经翻过车的覆辙，建议就不要重蹈了。建议企业家们还是在自己专长的领域好好经营企业吧，这才是长期为股东创造价值、也是为自己创造价值的利国利民的正道。二，对监管者而言，建议敢于推动发行与退市制度变革，建立起有效的优胜劣汰市场机制。优胜劣汰机制是股市长期走牛的基础。我们长期实行IPO审核制，新股的发行量、定价、时间选择等基本要素均由监管者有形之手决定，特色的IPO机制让股票一上市就被高估；而退市制度却长期难以有效运行。因此，A股市场中大部分时间、大部分品种价格都处于远超其公允价值的位置，估值贵了就只能以价格长期反复下行来回归其应有价值。因此，造就了“熊长牛短”、“散户被割韭菜”的奇特现象。我们留意到新上任的证监会主席在首次公开亮相中表达了“必须敬畏市场，必须敬畏法治，必须敬畏专业，必须敬畏风险”的监管思路。他在被问到如何看待股市近期大涨时的回答也非常睿智“股市上涨是市场行为，不好评论。”我认为潜台词就是：将来股市跌了，也是市场行为，不好干预的。实际上，“完善规则、明确预期、从严监管、严格执法”才是监管的正道。过去的“上下其手”式的监管方式只会令市场无所适从。新任证监会主席在积极推动以“IPO注册制”为亮点的“科创板”的同时，也明确表态“保持新股发行常态化，完善退市机制”。建议在牛市的初期就严格执法打击财务造假与市场操纵，同时完善做空机制，以抑制过度投机行为，在这短短的一个月的“大牛市”中，传统热点的“绩差股、小盘股、爆雷股、概念股、次新股等板块涨势凶猛，大有让2015年疯牛重来的态势。而历史经验告诉我们，每一轮疯牛过后都是一地鸡毛。如何把“疯牛”关在笼子里防患于未然，考验监管者的智慧。三，  对二级市场投资人而言，建议把握牛市机会“敢于获利”的同时，走上投资的正道。初读小标题，一定感觉怪异。为何强调“敢于获利”？难道还有谁笨到连获利都会不敢吗？其实该句式的原创当属开国领袖，原说法是“勇于牺牲，敢于胜利”。此语录对于有一定年纪的国人是耳熟能详的。 试想，不少股市投资者在过去的多年间“慷慨地”承担“牺牲”的代价，有不少是全程参与了上涨指数从2015年5100点到去年底2400余点的下跌的“壮士”、更有许多经历了从2008年以来十多年股市反复低迷折磨的“先驱”，他们的损失不可谓不巨。 这不算是“勇于牺牲”么？“勇于牺牲”后终于换来了当今的机会，这就需要“敢于胜利”的精神来好好把握了。 为何要强调“敢于获利”？正因为许多投资者在机会真正来了的时候，基于几年以来形成的对股市的“熊思维”模式，思想上、行动上并不是“敢于获利”的。何为“敢于获利”？就是“选”好公司（盈利能力强、具备合理成长性、有品牌优势、内部治理稳定），“等”合理价（股价低于或等于应有价值）买入，长期坚“守”（只要价格依然合理就长期持有）。否则，以过去的传统习惯，遇上难得的牛市到来时非常犹豫、也非常警觉，每日忙进忙出、追涨杀跌……却不敢长期坚守而获大利、厚利，也就是，下跌周期中全程参与，到了上涨周期中只是参与其中“几小段”获利。打个比方，就是在一场牛市的盛宴中进进出出吃了几小口菜，却最终要为整个盛宴的天价分担账单，显然不值。  当然，“勇于牺牲，敢于胜利”决不等于“鲁莽冲锋，坚决送死”。近期，又到了市场“群魔乱舞”的年代，投资人不问业绩，不管质地，专门找热点跟随，基本上呈现“研究基本面，就输在起跑线”的搏杀与搏傻状态。在牛市氛围中，A股的传统活跃板块—绩差股、概念股、次新股、爆雷股出现了以下怪现象：深知公司价值的大股东，从2019年开年之初就开启了减持模式。Wind数据显示，截至今年3月5日，A股有778家上市公司发布了1330份减持计划。值得留意的是，有61家公司发布的减持计划涉及“清仓式减持”，即股东拟最多出售所有直接持股。对公司基本一无所知的散户，几周以来却一直砸锅卖跌买。根据公开的数据，股市持续上涨的二月份的最后一周新增投资者数量达到了31.61万，比前一周的20.66万多出了10万，环比大涨53%。问题来了，大股东与散户，谁比谁更聪明？答案不是不言而喻吗！？一方面，科创板实行IPO注册制，监管领导强调坚持新股发行常态化并完善退市机制，目标很明确，就是要逐步建立起优胜劣汰的市场机制。而优胜劣汰机制的建立，受打击的恰好是一直一来受国内投资人热捧而成为市场的热点绩差股、概念股、故事股、爆雷股……这些为多数国内投资人所熟悉与青睐的投资标的将来恰恰都是最终被淘汰的对象。 另一方面，MSCI刚宣布，决定将A股大盘股纳入因子由5%提高至20%，5月、8月和11月逐步提升；5月以10%纳入因子加入创业板大盘股；11月以20%纳入因子加入中盘A股、含符合条件创业板股票。 外资参与比例提升有利于改善A股的土壤。未来一定是估值合理的绩优公司亨受溢价，而高估值低业绩的小公司继续折价，而不是现在的低业绩的小公司享受高溢价。这样一来，A股的市场土壤今后是一定会改变了，投资人如再以过去的方法来种庄稼是会颗粒无收的。 因此，“选好公司”，“等合理价买”，“坚守作长期打算”的价值投资原则才是能让投资人立于不败之地，而且获得长期丰厚回报的投资正道。 不过，“选好公司”需要有极强财务分析的全能慧眼，“等合理价买”要求有不为价格大起大落所动的淡定耐心，“坚守作长期打算”必须具备能坚守信念而“一意孤行”的顽强韧劲。那么，普通投资人如果不具备上述“慧眼”、“耐心”、以及“韧劲”怎么办？那就老老实实地持有沪深300+中证500指数基金的组合吧。这两个指数的成分公司共800家，代表了上市公司以及我国经济的主流。目前，从市场总体估值的角度看，沪深300指数对应的平均市盈率仅为12倍左右，处于历史中位数以下，尽管市场已经连续上涨了一段，但总体还是位于相对低位。以指数基金组合投资的形式来“做多”我国经济是非常合适的。大牛市来了，在市场上涨的周期中，根据古今中外的经验，没有多少专业投资人能跑赢主流指数，这次也一定不例外。其实，指数投资法是从国外成熟市场引进的“泊来品”。相关数据显示，在2008年至2013年底的5年时间中，标准普尔500指数涨了128%，而巴菲特所掌舵的伯克希尔•哈撒韦公司在同期内的回报率仅为80%多。这意味着，巴菲特的投资在美国“十年牛市”的前五年的净值增长率远跟不上大盘。 既然绝大多数资深投资者、甚至公认的股神，都难以在牛市之中跑赢基准指数，那么作为普通投资者更是应该听信巴菲特老人家的一句忠告：通过指数型基金参与，是绝大数投资人有效地分享股市上涨而带来的盈利的不二之法！总而言之，A股牛市不易，各方且行且珍惜。注：本文仅代表作者本人观点。作者为外资银行资深资产与财富管理业务高管。本文编辑徐瑾jin.xu@ftchinese.com

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更新于2019年3月14日 06:20黄凡：在“熊长牛短”的A股中牛市难得，对二级市场投资人而言，建议把握牛市机会“敢于获利”的同时，走上投资的正道。



2019年以来，国内股市出人意料地呈现出超强之势，代表A股主流的沪深300指数连续8周上涨、累计涨幅超过30%后才有所回调。阔别了4年之久的牛市确实来了，投行才俊们纷纷为这一轮牛市冠上“复兴牛”、“强国牛”等一系列高大上的名字。然而说到底，这仅是高层为解决经济增速下行、股权质押爆雷、债务频频违约、社会直接融资积弱等一系列难题而发动的一轮牛市而已，因此，有人戏称这一轮的牛市是“爆雷牛”。与2015年发动的“涨价去库存”一举解决房地产市场不振的局面异曲同工。就在三个月前的去年12月份，当A股持续下跌、市场内外风声鹤唳、股市投资人最感失望之际，笔者在FT中文网撰写了《不要浪费这一轮难得的熊市》一文，力劝二级市场投资人、证券市场监管者、上市公司经营者都把握机会“有所作为”。现在久违了的牛市终于来了。在“熊长牛短”的A股中牛市难得，我想就以“请珍惜一轮来之不易的牛市”为题，给各方再提供一些参考建议吧。一，对上市公司的经营者而言，建议勇于抗拒市场暴利诱惑，潜心经营好企业。牛市终于来了，得益于二级市场一亿多散户的“人多力量大”，再加上国内股市多有炒概念、炒题材、炒小盘等“光荣传统”，一时间各种概念横空出世，绩差股、爆雷股价格转眼翻倍。前期陷入“股权质押爆仓”、“商誉减记爆雷”等等窘境的民营老板们终于因股价大涨而“扬眉吐气”了，一时间，减持公告雪片般飞出，合演一出《胜利大逃亡》。为何出现前期无股不质押、质押就爆雷的窘境？我们不得不提一下过去几年的繁荣景象：大都市的有房者都成为千万富翁，民营企业家只要有办法搞上市，就可以在股市泡沫中畅泳，动辄身价百亿，而其中很多企业主业盈利能力有限，于是随意质押一点股票，就可以以“生态化反”、“多元化经营”等种种名义到处“买买买”……这是基于过去十年货币超发、债务膨胀而产生了的、诺贝尔经济学奖得主罗伯特•希勒教授所描绘的“非理性繁荣”。2015年泡沫登峰造极时，有一个段子：近半数上市公司利润不够买京沪深一套豪宅，但卖掉1%的股份就够买几套了！也真说不清楼市和股市哪个泡沫更大！为充分利用泡沫实现财富的最大化，部分企业家们以“市值管理”为主要目的通过股权质押融资进行盲目扩张、跨界并购。结果在急功近利的心态驱使下，买回来一大堆贵价“不良资产”。一旦潮水退去，就大面积爆雷。买回来的资产不值钱，但欠下的债务依然要还，质押的股份贬值又被迫要追加保证金，转眼间就从“亿万富翁”变成了“亿万负翁”。如果不是高层协调金融机构支持、组织“纾困基金”解救、到最后发起一场牛市动员人民群众的无穷力量来成功托市的话，许多的企业家就要因“爆仓”而彻底失去自己艰辛创造的企业了。现在，市场转眼变得火热，但过去三年间因非理性扩张而导致的一片狼藉应该依然记忆犹新，已经翻过车的覆辙，建议就不要重蹈了。建议企业家们还是在自己专长的领域好好经营企业吧，这才是长期为股东创造价值、也是为自己创造价值的利国利民的正道。二，对监管者而言，建议敢于推动发行与退市制度变革，建立起有效的优胜劣汰市场机制。优胜劣汰机制是股市长期走牛的基础。我们长期实行IPO审核制，新股的发行量、定价、时间选择等基本要素均由监管者有形之手决定，特色的IPO机制让股票一上市就被高估；而退市制度却长期难以有效运行。因此，A股市场中大部分时间、大部分品种价格都处于远超其公允价值的位置，估值贵了就只能以价格长期反复下行来回归其应有价值。因此，造就了“熊长牛短”、“散户被割韭菜”的奇特现象。我们留意到新上任的证监会主席在首次公开亮相中表达了“必须敬畏市场，必须敬畏法治，必须敬畏专业，必须敬畏风险”的监管思路。他在被问到如何看待股市近期大涨时的回答也非常睿智“股市上涨是市场行为，不好评论。”我认为潜台词就是：将来股市跌了，也是市场行为，不好干预的。实际上，“完善规则、明确预期、从严监管、严格执法”才是监管的正道。过去的“上下其手”式的监管方式只会令市场无所适从。新任证监会主席在积极推动以“IPO注册制”为亮点的“科创板”的同时，也明确表态“保持新股发行常态化，完善退市机制”。建议在牛市的初期就严格执法打击财务造假与市场操纵，同时完善做空机制，以抑制过度投机行为，在这短短的一个月的“大牛市”中，传统热点的“绩差股、小盘股、爆雷股、概念股、次新股等板块涨势凶猛，大有让2015年疯牛重来的态势。而历史经验告诉我们，每一轮疯牛过后都是一地鸡毛。如何把“疯牛”关在笼子里防患于未然，考验监管者的智慧。三，  对二级市场投资人而言，建议把握牛市机会“敢于获利”的同时，走上投资的正道。初读小标题，一定感觉怪异。为何强调“敢于获利”？难道还有谁笨到连获利都会不敢吗？其实该句式的原创当属开国领袖，原说法是“勇于牺牲，敢于胜利”。此语录对于有一定年纪的国人是耳熟能详的。 试想，不少股市投资者在过去的多年间“慷慨地”承担“牺牲”的代价，有不少是全程参与了上涨指数从2015年5100点到去年底2400余点的下跌的“壮士”、更有许多经历了从2008年以来十多年股市反复低迷折磨的“先驱”，他们的损失不可谓不巨。 这不算是“勇于牺牲”么？“勇于牺牲”后终于换来了当今的机会，这就需要“敢于胜利”的精神来好好把握了。 为何要强调“敢于获利”？正因为许多投资者在机会真正来了的时候，基于几年以来形成的对股市的“熊思维”模式，思想上、行动上并不是“敢于获利”的。何为“敢于获利”？就是“选”好公司（盈利能力强、具备合理成长性、有品牌优势、内部治理稳定），“等”合理价（股价低于或等于应有价值）买入，长期坚“守”（只要价格依然合理就长期持有）。否则，以过去的传统习惯，遇上难得的牛市到来时非常犹豫、也非常警觉，每日忙进忙出、追涨杀跌……却不敢长期坚守而获大利、厚利，也就是，下跌周期中全程参与，到了上涨周期中只是参与其中“几小段”获利。打个比方，就是在一场牛市的盛宴中进进出出吃了几小口菜，却最终要为整个盛宴的天价分担账单，显然不值。  当然，“勇于牺牲，敢于胜利”决不等于“鲁莽冲锋，坚决送死”。近期，又到了市场“群魔乱舞”的年代，投资人不问业绩，不管质地，专门找热点跟随，基本上呈现“研究基本面，就输在起跑线”的搏杀与搏傻状态。在牛市氛围中，A股的传统活跃板块—绩差股、概念股、次新股、爆雷股出现了以下怪现象：深知公司价值的大股东，从2019年开年之初就开启了减持模式。Wind数据显示，截至今年3月5日，A股有778家上市公司发布了1330份减持计划。值得留意的是，有61家公司发布的减持计划涉及“清仓式减持”，即股东拟最多出售所有直接持股。对公司基本一无所知的散户，几周以来却一直砸锅卖跌买。根据公开的数据，股市持续上涨的二月份的最后一周新增投资者数量达到了31.61万，比前一周的20.66万多出了10万，环比大涨53%。问题来了，大股东与散户，谁比谁更聪明？答案不是不言而喻吗！？一方面，科创板实行IPO注册制，监管领导强调坚持新股发行常态化并完善退市机制，目标很明确，就是要逐步建立起优胜劣汰的市场机制。而优胜劣汰机制的建立，受打击的恰好是一直一来受国内投资人热捧而成为市场的热点绩差股、概念股、故事股、爆雷股……这些为多数国内投资人所熟悉与青睐的投资标的将来恰恰都是最终被淘汰的对象。 另一方面，MSCI刚宣布，决定将A股大盘股纳入因子由5%提高至20%，5月、8月和11月逐步提升；5月以10%纳入因子加入创业板大盘股；11月以20%纳入因子加入中盘A股、含符合条件创业板股票。 外资参与比例提升有利于改善A股的土壤。未来一定是估值合理的绩优公司亨受溢价，而高估值低业绩的小公司继续折价，而不是现在的低业绩的小公司享受高溢价。这样一来，A股的市场土壤今后是一定会改变了，投资人如再以过去的方法来种庄稼是会颗粒无收的。 因此，“选好公司”，“等合理价买”，“坚守作长期打算”的价值投资原则才是能让投资人立于不败之地，而且获得长期丰厚回报的投资正道。 不过，“选好公司”需要有极强财务分析的全能慧眼，“等合理价买”要求有不为价格大起大落所动的淡定耐心，“坚守作长期打算”必须具备能坚守信念而“一意孤行”的顽强韧劲。那么，普通投资人如果不具备上述“慧眼”、“耐心”、以及“韧劲”怎么办？那就老老实实地持有沪深300+中证500指数基金的组合吧。这两个指数的成分公司共800家，代表了上市公司以及我国经济的主流。目前，从市场总体估值的角度看，沪深300指数对应的平均市盈率仅为12倍左右，处于历史中位数以下，尽管市场已经连续上涨了一段，但总体还是位于相对低位。以指数基金组合投资的形式来“做多”我国经济是非常合适的。大牛市来了，在市场上涨的周期中，根据古今中外的经验，没有多少专业投资人能跑赢主流指数，这次也一定不例外。其实，指数投资法是从国外成熟市场引进的“泊来品”。相关数据显示，在2008年至2013年底的5年时间中，标准普尔500指数涨了128%，而巴菲特所掌舵的伯克希尔•哈撒韦公司在同期内的回报率仅为80%多。这意味着，巴菲特的投资在美国“十年牛市”的前五年的净值增长率远跟不上大盘。 既然绝大多数资深投资者、甚至公认的股神，都难以在牛市之中跑赢基准指数，那么作为普通投资者更是应该听信巴菲特老人家的一句忠告：通过指数型基金参与，是绝大数投资人有效地分享股市上涨而带来的盈利的不二之法！总而言之，A股牛市不易，各方且行且珍惜。注：本文仅代表作者本人观点。作者为外资银行资深资产与财富管理业务高管。本文编辑徐瑾jin.xu@ftchinese.com

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